배터리 아저씨 신작 : 밸류에이션을 알면 10배 주식이 보인다.

프롤로그

 

워렌버핏 : 투자는 주가라는 가격을 지불하고 그 기업의 가치를 사는 행위

 

	투자 (investment)	투기 (speculation)
접근법	싸니까 산다	가격이 오를 것 같아서 산다
가격이 더 내려갔다면	더 싸졌으니까 더 사야 할 것	오를 줄 알았는데 안 올랐으니 손절해야 할 것
	밸류에이션	수급, 모멘텀, 차트분석

 

현명한 투자자가 되려면 => 가치를 알아보는 안목을 길러야 한다. 

 

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1장. 투자자에게 가장 중요한 질문들

 

워렌버핏 "가격은 당신이 지불하는 것이고, 가치는 당신이 얻는 것"

'사회적 믿음'이 가치의 본질

가치가 '효용'에서 나온다. 

 

네덜란드 동인도회사에서 도출한 주식투자의 본질

1) 최소 3년은 투자해야 한다.

2) 맡긴 후엔 전적으로 믿어야 한다.

3) 포트폴리오 관점으로 접근해야 한다.

 

주주의 권리는 크게 주주 개인의 이익인 자익권과 회사 전체의 이익과 관련된 공익권으로 나뉜다.

자익권

• 이익배당청구권 : 회사 이익을 지분에 따라 배당받을 권리
• 잔여재산분배청구권 : 회사가 청산될 경우 부채를 제외한 나머지 재산에 대해서 지분만큼 분배받을 권리
• 신주인수권 : 회사가 유상 또는 무상으로 신주를 발행할 경우 신주를 우선하여 인수할 수 있는 권리

본질상 기업은 '주주를 대신해서 돈을 벌어주는 조직'이고 주식 투자의 성패는 돈을 맡긴 기업을 잘 선택했느냐 아니냐에 달려있다. 핵심을 정리하자면 돈 잘 버는 기업을 선택하는 것이 첫째고, 그 기업의 주식을 적당한 가격에 사는 것은 그 다음이라는 것이다. 

"위대한 기업을 적정한 가격에 사는 것"

 

 

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2장. 위대한 거인들과 한국 증시

밸류에이션의 시조, 벤저민 그레이엄

벤저민 그레이엄 <<증권분석>>, 1934

보통주 평가를 구성하는 기본 요소 : 미래 예상 배당금, 미래 예상 이익, 배당금과 이익에 적용하는 자본 환원율(승수), 자산 가치

가치 = M(배당금+이익/3) + 자산가치 조정
*M(multiple) : 이익에 적용하는 승수 

 

안전마진

미래 이익에 대한 예상이 불확실할 수밖에 없기 때문에 적정 가치는 특정 숫자보다는 특정 범위 개념으로 접근해야 하고, 이 범위 대비 충분히 저평가인 상태에서만 투자해야 안정적인 수익을 거둘 수 있다.

 

 

그레이엄에서 피셔의 시대로

그레이엄이 활동했던 1930~1950년대는 미국 증시 비관론이 팽배하던 시기, 경제 대공황

=> 미래의 불확실한 100원보다는 눈앞의 10원이 훨씬 더 가치 있는 것

=> 보수적 관점에서 기업이 과거와 현재에 기록한 수치를 가장 주요한 투자 판단의 근거

 

필립 피셔 :

<<위대한 기업에 투자하라>>, 1958 : 2차 세계대전이 끝난 후 자본주의의 황금기 

=> 낙관적 관점에서 기업의 미래를 더 중요하게 여김

=> 성장주 개념을 최초로 제시하며 탁월한 성장 기업에 동승하여 성장 과실을 장기간 공유

회계상 숫자보다는 회사의 질적 가치와 성장성을 더 중요시

엄청난 성장 전망을 가진 소수 기업에 투자하고 아무것도 하지 않는 스타일

 

버핏 : 그레이엄 -> 피셔

가치에 비해 저평가된 주식 -> 위대한 기업

"훌륭한 가격에 적당한 기업을 사는 것보다, 적당한 가격에 훌륭한 기업을 사는 것이 훨씬 낫다" 

 

 

워런 버핏의 투자 비법

단순한 버핏의 투자 관점

• 장기적으로 주가를 결정하는 것은 기업의 영업 실적이다.
• 사업을 정확히 판단하는 안목이 중요하다.
• 시장 심리에 휩쓸리지 말라. 공포에 사고 탐욕에 팔라.
• ROE가 높고 위대한 경영진이 존재하는 위대한 기업에 투자하라.
• 주가가 지나치게 과대평가되지 않는 한 위대한 기업을 영원히 보유하라.

 

'능력범위'가 넓을 필요는 없고 범위를 정확히 인식하는 것이 더 중요

가능한 한 많은 기회를 제공하면 더 좋을 것이고, 범위를 계속 넓히려는 노력을 해야함

 

 

위대한 기업의 조건

1) 넓고 깊은 해자

 

해자 : 적이 접근하기 어렵도록 성을 빙 둘러 파놓은 수로

 

해자 : 경쟁자가 쉽게 넘보지 못할 기술력, 브랜드력, 원가 경쟁력 같은 총체적 경쟁 우위와 이를 장기간 유지할 수 있게 하는 진입 장벽

 

"비즈니스를 평가할 때 가장 중요한건 pricing power이다. 만일 당신이 경쟁자에게 시장을 뺏기지 않으면서 가격을 올릴 힘을 갖고 있다면, 당신은 매우 좋은 사업을 갖고 있는 것이다"

넓고 깊은 해자를 가진 기업은 가격을 지배할 수 있다. 

ex) 코카콜라 : 매년 가격을 올리지만 판매량은 줄지 않는다. 성장 산업이 아니어도 이익은 매해 꾸준히 늘어나 '성장주'인 것

ex) 밧데리 아저씨 8대 종목 ㅋㅋ

 

2) 높은 ROE

ROE = 당기순이익 / 자기자본 * 100 (%) 

 

ROE가 높은 기업은 '스노볼 효과' 누릴 수 있음. 시간의 경과에 따른 복리 효과를 최대한 누리게 된다. 

기업이 작을 때는 적은 이익으로도 높은 ROE를 기록할 수 있지만, 기업이 점차 커지면서 내부 유보금이 쌓이기 시작하면 분모인 자기자본이 커져서 더 많은 이익을 거두어야만 높은 ROE 수준을 유지할 수 있다. 

회사가 거대 기업이 된 상태에서도 높은 ROE를 유지한다는 것은 경영진이 자본 재배치, 수익성 높은 신규 사업 발굴 등을 통해 주주 재산의 선량한 관리자로서 노력을 다하고 있음을 의미한다.

 

ex) 코카콜라 40.5%, 애플 175.5%

삼성전자 11%, 현대차 7.9%

버핏은 ROE가 15% 이상인 기업에만 투자하는 것으로 알려짐. 

 

밧데리 아저씨 8대 종목은?

기업	LG에너지솔루션	SK이노베이션	에코프로비엠	포스코퓨처엠	LG화학	나노신소재	POSCO홀딩스	에크프로
ROE [%]	8.7	4.4	21.8	7.3	10.4	10.0	8.6	21.0

 

 

* ROE 적용 시 고려할 점

1. 미래의 ROE가 중요하다. 

과거의 ROE가 높았다는 사실이 내가 투자한 이후에도 높으리라고 보장하는 건 아니다. 

지금 K 배터리 주요 기업들은 선주문을 기반으로 대규모 투자를 진행 중. 매출로 당장 들어오는 현금보다 투자로 나가는 돈이 더 많고, 감가상각비 부담 때문에 이익이 과소평가되고, 이 때문에 ROE가 낮아질 수밖에 없다. 

2. 기업이익은 변동성이 크며 일회성 이익이나 비용을 보정해야 한다.

3. 부채비율이 높으면 ROE가 높아진다.

그래서 버핏은 '부채가 적으면서'라는 단서를 달았다.

4. 높은 수준의 ROE는 반드시 낮아지려고 하는 '압력'을 받게 된다. 

수익성이 높은 사업에는 필연적으로 경쟁 업체가 뛰어든다. 그러므로 넓고 깊은 해자가 반드시 필요하다. 

 

 

3) 우수한 경영진

1. 혜안 : 미래를 내다보고 그에 맞는 계획을 세워 비전을 제시

ex) 에코프로 이동채 전 회장

'광물 - 전구체 - 양극재 - 폐배터리 리사이클'로 이어지는 수직 계열화가 핵심 경쟁력

에코프로CnG - 이노베이션 / 머티리얼즈 - 비엠/이엠 ... 

2. 뚝심 : 위기 상황을 잘 헤쳐나가 원하는 목표까지 이끌어감

ex) 에코프로 : 12년 3개월만에 흑자 기록

3. 소통능력 

4. 도덕성

ex) 반면교사의 사례. 22년 6월 포스코그룹이 인천 송도의 회원제 골프장 잭니클라우스GC를 3천억 원에 인수

저수익/무수익 사업에 자본 투입하는 사례 -> ROE가 하락할 수밖에 없음. 

 

ROE는 더 높은 수익이 기대되는 사업에 투자해야만 유지된다.

더 높은 수익이 기대되는 사업이 없을 때는 자사주를 사서 소각하는 방법도 있다. 

 

 

피터 린치의 투자 비법

1977~1990년까지 2500% 이상의 누적 수익률을 올린 월가의 영웅

단 한 해도 마이너스 수익률을 기록하지 않음

 

10루타 종목을 찾아라 : PEG

주특기는 다른 증권사나 운용사에서 관심을 가지지 않는 중소형주를 발굴해 매수한 뒤 장기간 보유하다가 그 회사가 크게 성장했을 때 매도하는 방법

ex) 타코벨, 월마트, 갭

 

고성장 기업들은 늘 PER이 높을 수밖에 없음

고성장성이 주가에 반영되는 데다 타지역으로 매장을 확장하는 과정 초기에는 설비투자 비용, 광고 마케팅 비용 등이 집중 투입되므로 매출액 대비 이익률이 낮음. 

 

PEG (Price Earnings to Growth ratio) 
= PER / EPS 성장률

 

성장성 대비 적절한 수준의 PER 수준을 가늠하는 지표 

린치는 PEG 0.5 이하에서 매수하고 1.5 이상이 되면 매도하는 원치 => 현 시점에서는 맞지 않는 숫자

 

PEG 수치가 같은 종목이 여럿일 때 성장성이 높은 종목의 투자 가치가 더 높다.

• PER이 10이고 EPS 성장률이 10% -> PEG 1 (x)
• PER이 20이고 EPS 성장률이 20% -> PEG 1 (o)

저PER + 저성장주 조합은 장기 성과에서 결코 고PER + 고성장주 조합을 절대 당해낼 수 없다.

 

 

조지 소로스가 시장을 이해하는 방법 

투자자라기보다는 가격의 흐름을 예측하고 베팅하는 투기자에 가까움

시장 가격의 메커니즘에 대한 고찰 <<금융의 연금술>>

 

* 재귀성 이론 : 가치는 가격에 영향을 미치고, 그 가격은 다시 가치에 영향을 미친다. 

원인과 결과가 고정되지 않고 상호 재귀적으로 영향을 미친다. 

 

가는 놈이 더 가고, 떨어지는 놈은 더 떨어진다. 

 

 

한번 형성된 추세는 상승이든 하락이든 상상외로 길어지는 경향이 있다.

 

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3장. 밸류에이션 툴을 알아야 수익을 얻는다

 

1) DCF 

 

기업에서 발생하는 미래 현금흐름을 통해 기업의 적정 가치를 구하는 가치평가 모형

그런데 기업이 미래에 얼마나 이익을 낼지는 아무도 모른다.

 

 

2) PER 

 

PER은 DCF의 간편법

기업이 존속하는 기간 전부의 미래 현금흐름을 계산하는 DCF와 달리, PER은 특정 시점의 기업이익을 기준으로 계산

물론 특정 시점 외에도 기업은 존속하고 현금흐름 또한 계속 발생 -> 이 부분은 계산된 PER에 프리미엄이나 디스카운트를 적용하는 방법을 통해 보정

고PER주가 고평가주가 아니고 저PER주가 저평가주가 아니다

 

 

+ 피터린치가 제시한 PEG

PEG = PER / EPS성장률

 

단순 PER이 설명하지 못하는 성장성 개념을 보정

EPS 성장률은 향후 3~5년의 연평균 성장률로 계산

 

멘탈 관련 ) 

이 얘기는 당신이 밸류에이션을 기반으로 하는 진짜 투자를 하기 위해서는 향후 3년간의 이익 추정은 할 수 있어야 한다는 의미다. 

그정도는 스스로 할 수 있어야 '나는 투자를 한다'라고 말할 최소한의 자격을 갖추는 것이다.

나뿐만 아니라 모든 사람에게 어려운 일이기 때문에 돈 벌 기회가 생기는 것이다. 

내가 많이 노력하고 공부해서 번 돈만이 진짜 내 돈이고, 그렇게 번 돈만이 오래도록 내 곁에 남아서 내 삶을 바꾼다. 

 

 

+PER 프리미엄 받기 위한 조건 (고든의 항상성장모형)

• 성장률(g)이 높은 기업
• 이익안정성이 높은 기업 : 리스크 프리미엄이 낮아서 요구수익률(k)이 낮아짐
• 재무안정성이 높은 기업 

고PER 자체가 위험한 것은 아니다. 그러나 고PER은 반드시 고성장세가 지속되는 동안만 유지될 수 있다.

 

 

3) PBR 

 

 

 

PBR은 아무것도 말해주지 못한다. 

PBR이 1이 안 된다고 그 주식이 저평가인 것은 아니다. 

 

밸류에이션 툴로서 PBR은 이제 잊어라 제발! 기업은 돈을 벌어다 주는 기계다. 돈을 벌어다 주는 기간은 그 기업이 종속하는 동안이다. 기업은 영업활동을 영구히 하는 조직이라는 가정을 '계속기업 가정'이라고 하느데, 기업 회계는 이 계속기업의 가정하에 이뤄진다. 그런데 PBR은 이 기업이 당장 영업을 그만두고 가진 자산을 시장에 몽땅 내다 판다는 것을 가정하고 기업의 가치를 평가하는 방법이다. 

내가 그 회사 지분 100%를 사서 청산할 권리를 가지지 않는 한 의미가 없고, 청산을 한다고 하더라도 노동자들을 쉽사리 정리해고할 수 없다. 

 

버핏도 PBR을 버렸다. 

버핏이 1962년에 버크셔 해서웨이를 인수한 것도 담배꽁초 전략의 일환 (순운전자본에도 미치지 못한 가격으로 거래되는 주식 지분을 100% 인수한 후 청산하는 전략)

이후 버핏은 자신의 투자 중에 가장 실패한 투자가 버크셔 해서웨이라고 말함. 

회사의 비전이 없었고, 다른 기업의 저가 공세에 순운전자본이 조금씩 사라져감. 

이후 '지주형 사업회사'로 회사를 탈바꿈한 결과 오늘의 버크셔 해서웨이가 존재하게 된 것이지 원래 하던 섬유제조업을 계속했으면 빈털터리가 되었을 것. 

 

장부에 기재된 가격이 주로 '역사적 원가', 즉 옛날에 구입한 가격이다. 

팔 때의 가격은 PBR을 계산할 때 적용한 원가와는 무관하다. 장부에 기재된 가격대로 받을 수 있을까?

PBR이 1에 미치지 못하는 기업은 영업 상황이 좋지 않을 가능성이 크다. 영업 상황이 좋지도 않은 기업의 자산을 시장에 내다 파는데 그 기업의 과거 구매가를 모두 쳐줄 사람이 있을까?

 

+ 그럼에도 PBR을 사용하는 업종

• 금융 : 보유 자산이 대부분 현금성 자산이다.
• 반도체 : 이익 규모의 급등락이 심하다
• 경기민감 업종 : 경기에 따라 이익 변동성이 크다. 

반도체는 불황기에 적자여서 PER 계산 자체가 안되고, 호황기에는 PER이 5 미만까지 하락하는 경우도 흔하다. 그래서 상대적으로 변동이 적은 PBR을 주로 사용한다.

경기민감 업종 -> 화학, 철강

 

 

4) EV/EBITDA

 

 

 

EBITDA는 영업이익에다 감가상각비를 더한 것

=> 설비투자가 많은 기업을 평가할 때 주로 사용

 

대규모 감가상각비가 소요되는데, 사실 이는 회계상의 비용일 뿐 실제 현금이 지출되는 것은 아님

또한 설비투자가 빠르게 늘어나는 기업은 그만큼 성장성이 크다고 볼 수 있는데 공장을 짓는 동안 PER이 높아질 수밖에 없다. 

그래서 실제보다 고평가된 것으로 오인될 가능성이 크기에 이를 보정하기 위해 EV/EBITDA를 사용

이차전지산업에도 EV/EBITDA 살펴봐야 한다. 

 

 

5) 성장이 없으면 가치도 없다.

 

위대한 주식을 적정한 가격에 사는 전략이 그저 그런 주식을 싸게 사는 전략보다 우월하다. - 필립 피셔

위대한 기업이냐 아니냐가 중요한 것이지 싸게 사느냐 아니냐는 부차적인 문제다. 

 

그레이엄의 안전마진

 

새로운 안전마진

 

안전마진이 시간의 경과에 따라 더 확대된다. 

기업가치가 지속적으로 우상향한다면 주식을 팔 필요가 없어진다. 

너무 많은 안전마진을 확보하고자 마냥 기다리기보다는 적정한 안전마진 상태에서 하루라도 일찍 투자하는 것이 더 유리하다. 

 

 

성장에 대한 착각

피셔와 버핏이 말하는 성장은 '산업의 성장'도 아니고 '기업 외형의 성장'도 아닌 '기업이익의 성장'을 의미한다. 보다 정확히는 'EPS의 성장'이다. 오직 기업이익, 그중에서도 주가와 직결되는 주당 순이익이 성장하는 회사라야 진짜 성장주다. 

한국 증시에 만연한 성장주의 개념으로 코카콜라는 성장주가 아니다. 그러나 피셔와 버핏의 관점에서 보면 코카콜라는 지난 수십년간 해마다 이익과 EPS가 꾸준히 증가해온 성장주다.